FFA Private Bank optimiste pour le cours de l’action Solidere

Les perspectives moroses de la Bourse de Beyrouth affectent les entreprises cotées. En particulier Solidere, la principale capitalisation de la place libanaise. L’action de la société de reconstruction et de développement du centre-ville de Beyrouth chute régulièrement depuis février 2011 de 20 dollars à moins de 15 dollars à la mi-octobre (il était au-dessus de 15 au moment de la publication de la note). Alors faut-il ou non profiter de cette période de soldes automnales pour investir ? Oui, répond FFA Private Bank dans une récente analyse financière de l’entreprise. Elle recommande la surpondération de l’action et annonce un objectif de cours à 22 dollars par action, soit plus de 10 % que sa valeur actuelle, sans toutefois fixer de délai pour ce rebond “à moyen terme”.
L’objectif de cours de FFA Private Bank implique un coefficient entre la valeur boursière et comptable des capitaux propres (Price to Book Ratio) de 1,8 et un coefficient du cours de l’action sur le bénéfice (Price to Earnings Ratio) de 17,1.
Les analystes de FFA fondent leur optimisme sur leur approbation de la stratégie de Solidere, tout en soulignant les risques qui pèsent sur elle.
Car même si Solidere dispose d’un stock d’actifs encore très élevé, son modèle de revenus est tributaire de sa capacité à vendre les parcelles dans un segment haut de gamme du marché. En 2010, aucune vente n’a été réalisée, les recettes comptabilisées au titre des ventes dans l’exercice comptable revenant à des transactions antérieures. FFA se dit rassurée par le fait que deux transactions à 50 millions de dollars chacune ont été réalisées en 2011 et table sur la possibilité pour la compagnie de conclure des ventes suffisantes dans les prochaines années pour maintenir un flux régulier de revenus. Solidere a jusqu’ici vendu ou développé 2,1 millions de mètres carrés bâtis et détient toujours un stock de terrains d’une superficie de 1,9 million de mètres carrés. Le rapport de FFA Private Bank estime en moyenne à 3 900 dollars le mètre carré bâti.
D’autres négociations sont en cours pour des ventes, estiment les analystes de FFA, mais l’opacité de Solidere sur la question rend toute estimation difficile. La banque souligne les aspects négatifs sur les investisseurs boursiers potentiels de ce manque de transparence, d’autant que l’historique boursier du titre témoigne de mouvements de hausses inexpliqués accompagnant des transactions dont le grand public n’avait pas connaissance.
Même si les ventes de terrains restent la principale source de revenus pour Solidere (88 % en 2010, 80 % en 2011), la perspective de l’épuisement progressif dans un horizon de 15 ans de son stock d’actifs a poussé la société à s’engager dans une stratégie de diversification qu’approuve FFA Private Bank.
Les revenus de loyers devraient ainsi totaliser 50 millions de dollars en 2013, contre 41 millions en 2010 (en hausse déjà de 51,4 %), ce qui représente des croissances annuelles à deux chiffres (le stock d’espaces bâtis à louer est estimé à 1,2 milliard de dollars). En parallèle, le développement de service de gestion de propriété, la nouvelle activité de restauration, ou encore le service haut débit devraient générer 6 millions de dollars de revenus en 2013, contre 4 millions en 2010.
Enfin, Solidere continue de chercher des opportunités d’expansion à l’international à travers sa filiale Solidere International.
Cette dernière a quatre projets en cours, dont un à Hazmié prévu pour 2015. Les autres sont à Ajman, en Égypte et en Arabie saoudite. Malgré la très faible visibilité concernant cette activité à l’international, FFA Private Bank valorise surtout la liquidité des actifs de cette filiale, l’état d’avancement des projets étant encore à ses premiers stades.

De gros investissements sur le front de mer

Le principal défi pour Solidere reste cependant celui du développement du front de mer. Les investissements de 500 millions de dollars qui sont programmés dont 200 millions pour parachever les infrastructures devraient se traduire par des pressions sur la trésorerie de la société, estime FFA Private Bank, qui ne semble cependant pas s’inquiéter de l’augmentation prévue de l’endettement : la dette totale passera de 481 millions de dollars en 2010 à 1,327 milliard de dollars en 2013.
Les analystes de la banque privée misent cependant sur une reprise des transactions dans l’immobilier de luxe pour couronner de réussite la stratégie de Solidere : les hypothèses de FFA sont une augmentation des ventes de terrains de 30 000 mètres carrés par an en 2011 et 2012 à plus de 100 000 mètres carrés par an à partir de 2013.
Ils soulignent néanmoins les risques qui pèsent sur le titre Solidere : le secteur immobilier est cyclique par nature, mais le risque politique lié à la situation du Liban accroît celui qui pèse sur la dynamique du marché. Le risque de liquidité est lié à la nature de l’activité de la société, dont les actifs sont par nature illiquides, ce qui représente un problème en cas de difficulté à réaliser des ventes à un bon prix pendant les périodes baissières du marché. Enfin, le risque de crédit est lié à l’extrême concentration des clients de Solidere : 80 % des revenus sont répartis sur cinq clients. Si l’un d’entre eux a des problèmes de paiement, la société sera contrainte de constituer d’importantes provisions.
Solidere affiche un bilan relativement satisfaisant pour l’année 2010, estime FFA Private Bank, avec un bénéfice net de 196,5 millions de dollars, en hausse de 8 % par rapport à l’année précédente. À la lumière de ces résultats, le conseil d’administration a décidé de verser 0,4 dollar par action sous forme de dividende et d’attribuer une action gratuite aux actionnaires pour 30 détenues. Les bénéfices distribués s’élèvent donc à 147 millions de dollars, dont 61 millions en numéraire et 86 millions représentant la valeur des actions distribuées. La décision de Solidere de distribuer des dividendes en partie sous forme d’action plutôt qu’en numéraire uniquement est considérée par FFA Private Bank comme un signe de la prudence dont fait preuve la société en matière de gestion de sa trésorerie.